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导语

“宅经济”催生到家新需求，生鲜电商迎黄金期

“非典”疫情对市场形成短期冲击，Q2社零增速呈“V型”走势。

新型业态景气上升，疫情推动电商发展。

商超保民生抗疫情，到家业务放量。

生鲜电商逆势而上寻求突围，强供应链管理能力公司有望胜出。

投资建议

风险提示

疫情对零售行业带来阶段性影响，可选消费回落明显，必选消费需求稳定，新兴业态如生鲜电商增速加快。新型冠状病毒感染的肺炎疫情期间，生鲜渠道加速变革，超市行业进一步规范，线上买菜需求大幅增加。我们预期CPI将维持温和通胀态势，到家消费需求激增，超市行业韧性十足。

?“非典”疫情对市场形成短期冲击，Q2社零增速呈“V型”走势。

非典疫情集中于Q2发展较快，商业贸易板块跌幅居前。疫情对社零消费短期拖累较为明显，年5月社零增速同比仅4.3%，环比回落3.4pct，疫情平息后消费迅速反弹并在年创新高；必选消费类日用品、粮油、食品饮料等在疫情期间稳健增长，CPI受疫情影响较小。而可选消费纺织服装、金银珠宝类回落幅度较大，但疫情过后均恢复至疫情前甚至更高的水平。

?新型业态景气上升，疫情推动电商发展。

非典疫情重灾区北京市商场客流量显著下降，百货业景气明显回落。相较而言，消费者去社区超市和便利店频次增加，根据北京市商委的统计，北京10家重点连锁便利企业上半年新开店铺家，实现销售额9.1亿元，同比增长63%。电子商务拥有不受时间空间限制、无需人员接触往来的优势，能有效的帮助企业克服“非典”造成的商务隔离危机，打通新的业务渠道。电商在非典时期被空前强化后被人们普遍接受，网上交易额大幅攀升。

?商超保民生抗疫情，到家业务放量。

全国多家连锁商超企业众志成城，抗击疫情。永永辉超市、苏宁易购、家家悦、红旗连锁、步步高以及湖北本地商业鄂武商、中百集团等，纷纷做出“不涨价、不缺货、不打烊”承诺，充分发挥供应链优势，加大相关物资的采购和调配力度，备货量均为日常供应2-5倍。新型冠状病毒感染肺炎疫情下，消费者居家隔离防控病毒，更倾向于选择“送货到家”服务，带来商超线上销售激增。年除夕至正月初三期间，京东到家全平台销售额同比去年春节增长%，超市商品销售额同比去年春节增长%。其中，粮油副食、日配冷藏、水果蔬菜和肉类成为销售额最高的品类。

?生鲜电商逆势而上寻求突围，强供应链管理能力公司有望胜出。

生鲜业务具有刚需、高频、广覆盖的特点。生鲜市场规模近5万亿，此前电商渗透率不足5%。疫情当下居民网购意愿加强，生鲜行业渠道变革加速。生鲜电商春节期间订大幅增长，每日优鲜除夕至正月初四，平台实收交易额较去年同期增长%，预计春节七天总销量将突破万件。新兴渠道快速发展，线上需求激增带来销量的同时也考验企业的应急能力。强供应链管理能力的公司能够通过自己的采配系统高效组货，满足居民节日需求和日常储备，减少因缺货、供应不足带来的损失。

?投资建议：

疫情对零售行业带来阶段性影响，可选消费回落明显，必选消费需求稳定，新兴业态如生鲜电商增速加快。新型冠状病毒感染的肺炎疫情期间，生鲜渠道加速变革，超市行业进一步规范，线上买菜需求大幅增加。我们预期CPI将维持温和通胀态势，到家消费需求激增，超市行业韧性十足。

相关股票标的：永辉超市、苏宁易购、家家悦，红旗连锁、中百集团；海外：阿里巴巴、京东、拼多多。

?风险提示：

疫情持续时间加长、影响范围加大、消费需求不达预期等。

结论和投资建议

我们认为疫情对零售行业带来阶段性影响，可选消费回落明显，必选消费需求稳定，新兴业态如生鲜电商增速加快。新型冠状病毒感染的肺炎疫情期间，生鲜渠道加速变革，超市行业进一步规范，线上买菜需求大幅增加。我们预期CPI将维持温和通胀态势，到家消费需求激增，超市行业韧性十足。

相关标的：永辉超市、苏宁易购、家家悦，红旗连锁、中百集团。

海外：阿里巴巴、京东、拼多多。

原因及逻辑

1．复盘非典疫情期间，必选消费需求稳定，保持稳健增长。连锁超市、便利店等新型业态上升，无接触、不受时空约束的电子商务被人们普遍接受，网上交易额大幅攀升。

2．新型冠状病毒感染肺炎疫情下，消费者居家隔离防控病毒，更倾向于选择“送货到家”服务，带来商超线上销售激增。

3．突发疫情对消费需求的影响考验企业的应急能力，强供应链管理能力的企业能建立现代化的生鲜直接采购体系，从信息流、物流、资金流维度解决中间环节多、物流效率低、门店精细化运营难和履约成本高的生鲜电商痛点。

有别于大众的认识

近期市场可能会对超市板块公司年的经营情况产生担忧，我们认为疫情之下，超市不停业、不涨价、保供应，到家服务需求激增，春节期间销量大幅增长。强供应链管理能力的公司应急能力强，一季度业绩有望保持高增长。此次疫情凸显了生鲜电商价值，强化了生鲜龙头企业的长期逻辑与成长趋势，并且还可能促进尾部供给加速出清，改善行业供需格局。

目录

1.03年非典疫情下的“危”与“机”

1.1市场表现受短期冲击，商业贸易跌幅居前

1.2社零增长短期受挫，CPI受疫情影响较小

1.3新型业态景气上升，疫情催生电商发展

2．当前疫情下，零售企业如何应对

2.1不停业不断货，不涨价保供应

2.2服务走出门店，商超到家业务放量

3．着眼未来，疫情或推动生鲜行业变革

3.1足不出户，生鲜电商春节订单激增

3.2商业模式创新迭出，供应链构筑竞争壁垒

4．投资建议与风险提示

图表目录

图1：年非典和年新型冠状病毒肺炎发展时间线对比

图2：非典疫情期间的市场表现

图3：中国大陆地区SARS疫情地图

图4：年社零总额增速呈“V型”

图5：年1-5月累计同比增速8%

图6：年社零消费结构以吃穿基本生活需求为主

图7：年城镇人均可支配收入为元/年

图8：年第二产业占比GDP比重最大

图9：食品饮料、日常用品类增速稳健

图10：百货相关可选消费增速阶段性下挫

图11：地产后周期消费需求拉动高速增长

图12：汽车相关消费受需求拉动较大，增速较快

图13：CPI受疫情因素影响较小

图14：食品CPI中鲜菜类物价波动较大

图15：代表百货企业Q2营业收入下降明显

图16：代表百货企业Q2经营出现亏损

图17：年Top10零售企业以百货业态为主

图18：北京各大商场年五一客流量大幅下降

图19：连锁超市企业营业收入受疫情影响小

图20：连锁超市企业净利润受疫情影响小

图21：中百仓储春节不打烊

图22：新型冠状病毒感染肺炎疫情全国分布

图23：线下商超通过第三方电商平台发展线上业务

图24：生鲜电商发展历史复盘

图25：生鲜电商MAU头部效应明显

图26：资本向头部企业集中的趋势愈发明显

图27：生鲜电商渗透率有望进一步提升

图28：生鲜购买渠道主要集中在农贸市场4

图29：中国生鲜产业链

图30：生鲜电商代表企业商业模式对比

图31：北京市前置仓模式生鲜电商盈利测算

表1：年零售企业销售额前十名

表2：非典期间网上交易大幅增长

表3：零售企业不涨价不停业，保民生抗疫情

表4：超市到家业务春节放量，增速高企

表5：生鲜电商春节订单大幅增长

表6：成本高企、管理粗放是导致生鲜电商关停的主因

表7：商业贸易行业重点公司估值表

1.1市场表现受短期冲击，商业贸易跌幅居前

非典疫情集中于年第二季度，北京和广东确诊人数较多，市场表现短期大幅波动。非典第一例患者发现于年12月15日广东省河源市；年3月6日，北京接报第一例输入性非典病例；截止年5月18日，全国累计确诊非典病例人，其中北京确诊例，广东确诊例。年，A股商贸零售行业上市公司主要以百货零售业态为主，受非典疫情影响较大。SARS导致A股大幅下跌期间（/4/16-/4/25），上证综指下跌8.8%，商业贸易（申万）下跌7.1%。SARS导致A股下跌后反弹期间（/4/25-/6/2），上证综指上涨6%，商业贸易（申万）上涨1.1%。商贸零售业跌幅居前，非典疫情在6月中旬进入尾声、结束后行情受当时行业竞争加剧等其他因素影响持续走低。

图1：年非典和年新型冠状病毒肺炎发展时间线对比

1.2社零增长短期受挫，CPI受疫情影响较小

非典疫情对社零消费的短期冲击较为明显，5月社零增速下降到4.3%。

非典疫情在年5月发展较快，社会消费品零售增速同步回落，5月社零增速当月同比仅4.3%，环比回落3.4pct，1-5月累计同比增速8%。6月疫情显著缓解，社零增速即迅速回升，呈“V型”反弹，显示疫病对商品消费的冲击是暂时性的、与疫情同步性强。

图4：年社零总额增速呈“V型”

图5：年1-5月累计同比增速8%

年GDP第三产业占比42%，人均可支配收入元/年，社零消费结构中以吃穿基本生活需求为主。参考限额以上企业商品零售额，与年做对比，年汽车相关类社零占比偏低，仅占比25%，而粮油食品、中西药品、烟酒饮料、日用品等必选消费占比31%，比重最高。此外，可选消费中与百货销售相关度大的化妆品、金银珠宝和纺织服装类占比16%，地产相关零售额占比12%，文娱通讯类占比7%。彼时，以制造业、建筑业为主的第二产业占比GDP比重最高，高达46%，以服务业为主的第三产业占比仅42%。

图6：年社零消费结构以吃穿基本生活需求为主

图7：年城镇人均可支配收入为元/年

图8：年第二产业占比GDP比重最大

疫情期间，必选消费增长稳健，可选消费承压。

从各类限额以上零售品消费的表现来看，

1）食品饮料类增长稳健。中西药品类，日用品类，粮油、食品、饮料、烟酒类等必选消费在疫情期间保持稳健增长，增速维持在20%左右；

2）百货相关品类增速回落明显，化妆品呈现出一定抗周期。非典期间，由于出行不便，担心在商场人群密集的地方被病毒感染，居民减少了购物活动和在外就餐及娱乐次数，导致可选消费品总体需求下降，与百货销售相关的金银珠宝、纺织服装、文化办公等品类在年第二季度呈现“V型”走势，其中金银珠宝和纺织服装5月当月同比增速跌幅达到-15.8%、-7.6%，但疫情过后均恢复至疫情前甚至更高的水平；

3）地产后周期和汽车类消费受疫情影响较小。建筑及装潢材料类，由于非典期间原本装修的居民被迫推迟而得到集中释放，带动此类商品增长，维持在20%以上的增速。同样，汽车消费受当时市场需求拉动销量大幅提升，维持50%左右的高速增长，受非典疫情影响较小。

图9：食品饮料、日常用品类增速稳健

图10：百货相关可选消费增速阶段性下挫

图11：地产后周期消费需求拉动高速增长

图12：汽车相关消费受需求拉动较大，增速较快

CPI受疫情影响较小，食品CPI波动较大主要受年寒冬所致。年第二季度CPI维持在1%以内，食品CPI全年呈现Q1上升、Q2回落再上升的走势，主要受季节因素影响。具体来看，粮食/畜肉/水产品/鲜菜CPI在年5月增速分别为0.4%/-0.4%/-1.1%/18.3%，其中，受年寒冬因素，鲜菜CPI从年3月达到顶点50.7%，逐渐回落到6月份-2.9%，下半年反弹上升至12月20.5%的增速。

图13：CPI受疫情因素影响较小

图14：食品CPI中鲜菜类物价波动较大

1.3新型业态景气上升，疫情催生电商发展

北京商场客流量显著下降，百货业景气明显回落。从年4月20日直到“五一”期间，北京市商委的监测显示，全市10家主要大型商场销售收入降幅达60%以上，客流量降幅在70%-80%左右，流动人口较大的王府井、西单地区下降幅度达到80%-90%。国家信息中心对26个城市商场监测表明，受非典影响，统计的个商场营业额平均增长3.57%，同比增幅出现较大回落。其中，北京10个商场上半年实现营业额39.16亿元，同比下降20%。北京地区零售上市企业整体经营情况在一季度增长良好，二季度的“非典”重创阶段，销售、毛利和利润出现大幅度下滑，非典疫情结束后三季度呈现反弹恢复稳步上升。其中，位于核心商圈、经营百货的王府井在Q1/Q2/Q3分别实现9.7/5.6/7.3亿元营业收入，实现0.29/-0.21/0.22亿元净利润。

图15：代表百货企业Q2营业收入下降明显

图16：代表百货企业Q2经营出现亏损

图17：年Top10零售企业以百货业态为主

图18：北京各大商场年五一客流量大幅下降

疫情期间，消费者光顾商超便利店频次更高，并开始尝试网上购物。

（1）商超便利店逆势上扬。非典时期，经营日用品的社区超市和便利店凭借“就近方便、物美价廉、服务多样”而受到消费者的喜爱，根据北京市商委的统计，年上半年北京10家重点连锁便利企业则新开店铺家，实现销售额9.1亿元，同比增长63%；上海上半年连锁、便利店增长30%。以连锁超市经营为主的友谊股份、华联超市、华联综超等Q2共实现46.56亿元营业收入，同比增长61%，共实现净利润0.84亿元，同比增长14%，受疫情影响小；

（2）非典期间，会员制零售店短期受益。年“五一”期间，武汉三大零售商业上市公司武商、中商和中百整体销售额比去年同期整体下滑11%，其中购物中心业态额商业零售额下滑幅度超过50%。而唯一的会员制零售商麦德龙依旧景气，销售额未减反增（于志国.非典难挡会员制零售店萧条[J].连锁与特许,(06):50-51.）。首先，与一般卖场和超市相比，会员制商店更安全，因为持卡会员短期内比较稳定；其次，持卡会员消费能力较高，注意安全防护，购买量大；而且，武汉地区数十所高校和众多的工会组织都是麦德龙的会员，在非典期间采购较多物资。非典疫情期间，消费者更愿意尝试新场景、新方式购物，推动零售业态更迭创新。

图19：连锁超市企业营业收入受疫情影响小

资料来源：公司公告，注：友谊股份现已改名为百联股份，华联超市现已改名为新华传媒

图20：连锁超市企业净利润受疫情影响小

资料来源：公司公告；注：友谊股份现已改名为百联股份，华联超市现已改名为新华传媒

参考年前10名零售企业销售情况，百货销售占比高，超市、便利店、专卖店增速更快：（1）3家以百货店为主的销售额为亿元，同比增长27.7%，销售额占比前家比重为19.4%：（2）3家以超市、便利店为主的销售额为亿元，同比增长33.5%，销售额占前家比重为8%；（3）3家以家电专卖为主的销售额为.7亿元，同比增长46.2%，销售额占比前家比重9.8%；（4）1家大型综合超市业态，销售额为.4亿元，同比增长25.65%，销售额占比前家比重3.3%。

表1：年零售企业销售额前十名

非典爆发使人们不愿意接受面对面的服务，而以网络技术为基础的电子商务等现代信息手段受到空前的重视，电商交易网站会员大幅增加，网上交易额不断攀升。据当时全球最大的网上贸易市场和企业间电子商务网站阿里巴巴年5月28日宣布，在对超过万家上网的中国中小企业与商人会员的抽样调查后发现，44％的会员表示，“非典”对企业的业务没有影响或影响很小，而认为业务受到影响的企业中，只有48％的企业表示业务出现下降，其它的企业表示业务持平甚至上升。电子商务能有效的帮助企业克服“非典”造成的商务隔离危机，打通新的业务渠道。同时，“非典”使阿里巴巴网站各方面的业务指标一路走高，从年3月份开始，阿里巴巴网站每天新增供求商机数保持在条，4月中旬达到条，5月初达到条，比年和年长期保持的条增长了3至5倍。网上交易的异常火爆进一步促使阿里巴巴投资1亿元人民币，于年5月10日正式推出中国本土B2C个人网上交易平台淘宝，截至年7月4日，“淘宝”已拥有会员1.7万人，上网商品6.2万件，平均网页浏览量达30万人次，平均访问人次达2.5万人次。

表2：非典期间网上交易大幅增长

2.1不停业不断货，不涨价保供应

提高基本民生类商品储备量，适时延长春节营业时间。受疫情影响，市场需求高于往年，不少超市和生鲜连锁出现果蔬销量骤增的情况，商超企业均提前做好了春节民生商品囤货计划，在门店端、物流端、外仓端等不同环节，对米面粮油、蔬果肉禽等民生商品做好了商品储备工作，供应量均为日常2-5倍。为保证疫情期间物价稳定，不少企业还启动了应急预案，积极调配人手，确保门店日常运营，严禁不良商贩在门店大肆收购商品进行倒卖。适当延长部分门店营业时间，保证供应充足。

此次新型冠状病毒感染肺炎疫情期间，武商中百等本地商超保供应。湖北本地商超鄂武商、中百集团、中商等做出“不涨价、不缺货、不打烊”承诺，鄂武商超市蔬菜的备货量较同期翻番，中百超市将生鲜商品配送增至每日两次，春节期间日均配送吨，日均车次车，确保门店不断货、不脱销。同时备足84消毒液、口罩等。此外，阿里巴巴、腾讯、京东等电商企业纷纷为疫区设立医疗物资供给专项基金、提供口罩等医疗救援物资。

图21：中百仓储春节不打烊

注：门店为湖北省随州市曾都区清河路23号中百仓储

图22：新型冠状病毒感染肺炎疫情全国分布

资料来源：国家及各省市地区卫健委；注：该确诊人数统计截至-02-:25

表3：零售企业不涨价不停业，保民生抗疫情

资料来源：联商网，亿邦动力网，公司